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Traders' Mag: Covered Call Writing

Grundlagen Optionen

[Traders' Mag] - Die Flaute an den Börsen in den vergangenen Jahren lässt Anleger nach alternativen Möglichkeiten der Geldanlage suchen. Dabei rücken Derivate immer mehr in den Blickpunkt des Geschehens, da sich hiermit nicht nur bei steigenden Aktienkursen Geld verdienen lässt, sondern auch, wenn die Märkte nach unten gehen oder seitwärts laufen. Eine Möglichkeit, um mittels Optionen ein zusätzliches Einkommen zu generieren, besteht im Schreiben (auch Leerverkaufen genannt) von Optionen. Der nachfolgende Artikel befasst sich mit einer interessanten, spannenden und immer populärer werdenden derartigen Strategie, nämlich dem Covered Call Writing.

Zunächst gilt es eine Frage zu klären: Was sind überhaupt Stillhaltergeschäfte? Wenn Optionen (sowohl Calls als auch Puts) verkauft werden, ohne dass man diese vorher besaß, spricht man von Stillhaltergeschäften. Denn der Verkäufer von Optionen geht eine Verpflichtung ein:

Der Verkäufer des Calls verpflichtet sich, dem Käufer eines Calls die Aktie zum vereinbarten Preis (dem Basispreis) zu liefern. Er muss also stillhalten und warten, ob der Käufer der Option von seinem Recht auf Ausübung Gebrauch macht.

Der Verkäufer eines Puts verpflichtet sich, dem Käufer eines Puts die Aktie zum vereinbarten Preis (Basispreis) abzunehmen. Er muss ebenfalls stillhalten und warten, ob der Käufer der Option von seinem Recht auf Ausübung Gebrauch macht.

Somit hat der Käufer der Option das Recht auf Ausübung, der Verkäufer ist zum Stillhalten verpflichtet.

Die Stillhaltepflicht endet mit der Fälligkeit der Option. Bis zu diesem Zeitpunkt muss der Käufer der Option wissen, ob er ausübt oder die Option wertlos verfallen lässt.

Für die Pflicht des Stillhaltens wird der Verkäufer der Option entschädigt: er erhält die Optionsprämie, die der Käufer der Option zahlen muss.

Was versteht man unter Covered Call Writing?
Bei dieser Strategie besitzt der Investor die Aktie (den Basiswert der Option) und verkauft auf diesen Bestand Call Optionen. Hierzu ein Beispiel: Ein Trader hat in seinem Depot einen Bestand von 1.000 Nokia Aktien. Er verkauft zehn Kontrakte (ein Kontrakt = 100 Aktien) Nokia Calls, Basispreis 16, Laufzeit bis Oktober 2003, für 1,50 Euro.

Wörtlich übersetzt bedeutet Covered Call Writing einen „gedeckten Call schreiben“. Von gedeckten Geschäften spricht man immer dann, wenn man das Gut, das man gegebenenfalls liefern muss, tatsächlich besitzt (beim Covered Call die Aktie, beim Covered Put das Geld). Mit „Schreiben“ ist immer das Verkaufen von Optionen, die man vorher nicht besaß, gemeint.

Warum Covered Call Writing?
Durch Covered Call Writing eröffnen sich folgende Möglichkeiten:
• Generierung eines Zusatzertrages
• Schutz gegen das Kursrisiko des Basistitels

Angenommen Sie haben einen bestimmten Aktienbestand im Depot und erwarten in den nächsten Wochen eher eine Seitwärtsbewegung des Marktes. In diesem Fall binden Sie mit Ihren Aktien Kapital, für das Sie keinen Ertrag erhalten.

Investoren können nun diesen Aktienbestand einem Kontrahenten für eine gewisse Laufzeit zu einem gewissen Preis anbieten. Dafür erhalten Sie eine Prämie. Dies tun Sie, indem Sie Calls auf ihren Aktienbestand verkaufen. Auch hierzu ein Beispiel:
Ein Trader besitzt folgende Aktien in seinem Depot:
• 1.000 Nokia, aktueller Kurs 5,40 Euro
• 2.500 Deutsche Telekom, aktueller Kurs 12,70 Euro
• 1.500 VW, aktueller Kurs 2,20 Euro
• 3.000 Commerzbank, aktueller Kurs 11,30 Euro.

Anfang Juni erwartet er, da der Berichtszeitraum der Unternehmen gerade vorbei ist, eine seitwärts tendierende Börse. Er entschließt sich, seinen Aktienbestand zu veroptionieren. Dazu verkauft er diese Call-Optionen:
• 10 Kontrakte Nokia Calls, Basispreis 15, Lfzt. 08/03 für 1,42 Euro
• 25 Kontrakte Deutsche Telekom, Basispreis 13, Lfzt. 08/03 für 0,70 Euro
• 15 Kontrakte VW, Basispreis 32, Lfzt. 08/03 für 2,25 Euro
• 30 Kontrakte Commerzbank, Basispreis 12, Lfzt. 08/03 für 0,53 Euro

Insgesamt erzielt er folgende Prämieneinnahmen:
• für Nokia Aktien 1.420 Euro
• für Telekom Aktien 1.750 Euro
• für VW Aktien 3.375 Euro
• für Commerzbank Aktien 1.590 Euro
• Gesamtertrag 8.135 Euro.

Bezogen auf sein investiertes Kapital (Anzahl der Aktien mal aktueller Kurs) von 129.350 Euro entspräche dies einem Ertrag von zirka 6,3 Prozent innerhalb von zehn Wochen, dies würde einem Ertrag p.a. von über 30% entsprechen! Nicht schlecht, oder? Natürlich entsteht dieser maximale Ertrag nur, wenn sich die Erwartungen des Traders erfüllen und die Aktien bei Fälligkeit der Option in der Nähe der Basispreise notieren. Doch zeigt dieses Beispiel sehr schön, welche Renditemöglichkeiten das Covered Call Writing eröffnet.

Erklärung des Absicherungseffektes
Häufig werden Optionsgeschäfte von Anlegern mit dem Argument abgelehnt, dieses Geschäft sei zu spekulativ und gefährlich. Erfahrene Investoren würden sich nie eines solchen Argumentes bedienen, denn sie wissen sehr genau, dass sich Optionen ausgezeichnet zur Absicherung bestehender Rentenund Aktienpositionen eignen. Am Beispiel des Covered Call Writings wird dies sehr schnell deutlich.

Durch die erhaltene Prämie reduziert sich der Einstandspreis der Aktie um exakt diesen Betrag. In unserem Beispiel erhielt der Trader für seine Nokia Aktie 1,42 Euro Prämie, er reduzierte also den aktuellen Aktienkurs von 15,40 Euro auf unter 14 Euro, also immerhin um mehr als neun Prozent. Je häufiger er Calls verkauft, desto niedriger wird sein Einstandspreis.

Mit welchen Aktien kann Covered Call Writing betrieben werden?
Diese Strategie funktioniert nur mit solchen Aktien, für die es auch Optionen gibt. Dies sind zunächst alle DAX Werte, aber auch viele Werte der zweiten Reihe. Ebenso werden auf viele ausländische Standardwerte Optionen angeboten. Genaue Informationen können Sie der Internetseite der Optionsbörse EUREX unter www.eurexchange.com entnehmen.

Optionen werden in Kontrakten gehandelt. Dabei verkörpert ein Kontrakt 100 Aktien (Ausnahmen: Münchner Rück, Allianz, SAP, Porsche und einige Schweizer Aktienwerte bei denen ein Kontrakt zehn Aktien darstellt). Deshalb ist es sinn voll, beim Kauf von Aktien immer 100 Stück oder ein Vielfaches davon zu kaufen. Auf Grund der zu zahlenden Spesen ist eine Größenordnung von mindestens 500 Aktien, diese entsprechen fünf Kontrakten, sinnvoll. Mit rund 10.000 Euro Anlagekapital kann das Stillhaltergeschäft schon betrieben werden.

Welchen Basispreis wählt man am besten?
Die Beantwortung dieser Frage hängt zunächst mal entscheidend davon ab, wo sich der aktuelle Preis des Underlyings (also beispielsweise der zugrundeliegenden Aktie) bewegt. Nehmen wir an, Sie wollen einen Call auf die Nokia Aktie verkaufen. Die Nokia Aktie notiert bei 15,20 Euro. Nun können Sie wählen zwischen einem Basispreis unter 15 Euro, bei 15 Euro oder über 15 Euro. Schauen wir uns nachfolgend die aktuellen Preise an:

Call Option, Laufzeit bis August 2003
Basispreis 12 Euro = 3,80 Euro
Basispreis 15 Euro = 1,95 Euro
Basispreis 18 Euro = 0,85 Euro

Abbildung Gewinn-/Verlust-Profil einer Covered Call Position ansehen
Abbildung Gewinn-/Verlust-Profil eines verkauften Puts ansehen

Für den Basispreis unter dem aktuellen Kurs (bei Calls nennt man diesen „im Geld“) gibt es die höchste Prämie, denn der innere Wert der Option (Aktienkurs-Basispreis) liegt schon bei 3 Euro. Bei diesem Basispreis geht man die Verpflichtung ein, die Nokia Aktie dem Käufer der Option zu 12 Euro zu liefern. Da die Aktie an der Börse bei 15,20 Euro notiert, ist die Wahrscheinlichkeit sehr hoch, dass Sie, spätestens bei Fälligkeit der Option, die Nokia-Aktie abgerufen bekommen. In diesem Falle erhalten Sie zwölf Euro und dürfen die Optionsprämie von 3,80 Euro ebenfalls behalten. Ihr Verkaufskurs liegt quasi bei 15,80 Euro, das sind gerade mal 60 Cents mehr als der aktuelle Aktienkurs. Allerdings hat das Schreiben von Optionen, die tief im Geld sind den Vorteil, dass man bis zum Basispreis abgesichert ist. Würde Nokia auf 12,30 Euro fallen, hieße dies zweierlei:

1. Der Käufer der Option würde sein Optionsrecht nicht ausüben, denn an der Börse kann er seine Aktien zu 12,30 Euro verkaufen, der Stillhalter muss ihm jedoch nur zwölf Euro (den Basispreis) zahlen.

1. Der Käufer der Option würde sein Optionsrecht nicht ausüben, denn an der Börse kann er seine Aktien zu 12,30 Euro verkaufen, der Stillhalter muss ihm jedoch nur zwölf Euro (den Basispreis) zahlen.

2. Der Stillhalter hat über die vereinnahmte Prämie von 3,80 Euro eine Absicherung bis auf 11,40 Euro erreicht. Bei 11,40 Euro liegt, bezogen auf den Aktienkurs von 15,20 Euro zum Zeitpunkt des Schreibens der Option, sein Breakeven.


Optionen weit aus dem Geld bieten einen geringeren Schutz gegen Kursrückschläge. Allerdings ist auch die Wahrscheinlichkeit höher, dass die Aktie nicht abgerufen wird und der Stillhalter die Prämie ohne Gegenleistung einstreichen darf. In unserem Beispiel trifft dies auf die Option mit dem Basispreis 18 Euro zu. Für den Käufer dieser Option ist die Ausübung der Option erst bei Kursen der Nokia-Aktie über 18 Euro sinnvoll. Steigt die Nokia-Aktie während der Laufzeit der Option nicht über 18 Euro, wird er die Option wertlos auslaufen lassen.

Das aktive Managen der Position
Covered Call Writing bietet nicht nur Vorteile. Ein Nachteil liegt in der Tatsache begründet, dass der Stillhalter an Kurssteigerungen über den Basispreis hinaus nicht beteiligt ist. Denn diese Chance hat er an den Käufer der Option gegen Erhalt der Optionsprämie abgetreten. Eine Möglichkeit, diesem Dilemma zu entkommen, bietet das so genannte Rollen der Optionsposition. Ein Beispiel veranschaulicht diese Strategie:

Ein Trader hat bei einem Kursniveau von 38 Euro seinen Bestand von 1.000 Siemens-Aktien durch den Verkauf von zehn Kontrakten Siemens Calls, Basispreis 40 Euro, Laufzeit August 2003 für zwei Euro Prämie veroptioniert.

Die Siemens-Aktie steigt nun sehr rasch auf 41 Euro. Der Trader sieht daher weiteres Potenzial für die Aktie und würde diese gerne noch etwas länger in ihrem Depot behalten.

Da die Siemens-Aktie über dem Basispreis der Option notiert, muss der Trader täglich mit der Ausübung durch den Käufer der Option rechnen. Er kann sich jedoch aus der Pflicht durch das Schließen seiner Optionsposition befreien. Werden bestehende Optionspositionen vor Fälligkeit geschlossen, bezeichnet man diesen Vorgang als Closing. Der Trader kauft also die verkaufte Call Option zurück und schließt damit die Optionsposition. Die Schließung erfolgt durch den Kauf von zehn Kontrakten Siemens, 38 Euro Basispreis, Laufzeit bis August 2003. Da die Aktie stark gestiegen ist, muss er deutlich mehr für das Closing bezahlen, als er seinerzeit für den Verkauf der gleichen Option erhalten hat. Gehen wir davon aus, die Option ist mittlerweile fünf Euro wert, so zahlt der Trader fünf Euro für das Closing, für das Opening hatte er seinerzeit zwei Euro erhalten, er verliert also drei Euro pro Option. Diesen Verlust könnte er durch ein neues Covered Call Geschäft ausgleichen, indem er beispielsweise einen neuen Call auf die Siemens-Aktie, Basispreis 44 Euro, Laufzeit Dezember 2003 für 5,50 Euro verkauft.

Aus den Optionsgeschäften verbleibt damit zunächst ein Überschuss von 2,50 Euro (zwei Euro - fünf Euro + 5,50 Euro), allerdings hat sich der Trader für die Siemens-Aktie bis Dezember auf einen maximalen Kurs von 44 Euro festgelegt. Denn sobald der Kurs über 44 Euro steigt, wird der Käufer der Option sein Optionsrecht ausüben. Dann muss er die Siemens-Aktie an den Käufer der Option liefern und erhält im Gegenzug den Basispreis von 44 Euro. Es sei denn, er entschließt sich, vorher die Position zu rollen…

Covered Call Writing mit Exchange Traded Funds
Covered Call Writing setzt voraus, dass der Verkäufer der Option den Basiswert besitzt. Dies war bis vor kurzem nur für Aktien möglich. Seit der Einführung der Exchange Traded Funds (EXTF) ist Covered Call Writing nun auch mit Indizes möglich.

Bei EXTF handelt es sich um Fonds, die einen Index so genau wie möglich abbilden sollen. Nähere Informationen erhält man beispielsweise auf der Internetseite www.indexchange.de.

Hält man nun 100 EXTF auf den DAX – dieser Fonds nennt sich DAX EX (WKN 593393) – so kann man auf diesen Bestand einen Call verkaufen (Vorgehensweise und Strategie analog zu den Aktienpositionen). Wird man „aus diesem Call ausgeübt“, liefert man an den Käufer der Option die 100 DAX EX und erhält den vereinbarten Basiswert.

Der Vorteil des Covered Call Writings auf einen Index liegt darin, dass der Index in der Regel weniger volatil ist als eine Einzelaktie. Damit sinkt auch das mögliche Risiko, das der Investor bei einer Einzelaktie zu tragen hat (Gewinnwarnung, Bilanzmanipulation, Rücktritte von Führungskräften usw.).

Verwandte Strategien
Nachfolgend möchte ich Ihnen eine Formel an die Hand geben, die das Verständnis für das Optionsgeschäft und damit auch für das Covered Call Writing erleichtert. An den Finanzmärkten gilt folgende Regel: Zwei Anlagen mit identischem Cash-Flow (Erträgen) und Risiko müssen zu jedem Zeitpunkt den gleichen Preis aufweisen. Bezogen auf unser Thema Optionen lässt sich dieser Zusammenhang mathematisch folgendermaßen darstellen:

A = + C – P
Wobei
+ = Kauf
- = Verkauf
C = Call
P = Put
A = Kauf Aktie auf Termin

Der durch die obige Formel ausgedrückte Zusammenhang wird auch als Put-Call-Parität bezeichnet. Sie zeigt mathematisch, dass die Werte der Instrumente Aktie, Call und Put voneinander abhängig sind. Das heißt: durch den Kauf eines Calls und den gleichzeitigen Verkauf eines Puts, kann der Kauf einer Aktie synthetisch dargestellt werden.

Diese Formel kann nun beliebig umgestellt werden:

A + P = + C

Dies bedeutet, dass der Kauf der Aktie und gleichzeitige Kauf eines Puts identisch ist mit dem Kauf eines Calls.

- P = A - C

Das heißt: der Verkauf eines Puts ist identisch mit dem Kauf der Aktie und dem gleichzeitigen Schreiben eines Calls auf diese Aktie. Diese Tatsache sehen Sie anhand der Bilder 1 und 2 belegt.

Fazit
Das Covered Call Writing ist eine Strategie, die einen guten und interessanten Einstieg in die Technik des Verkaufens von Optionen bietet. Gerade in Zeiten niedriger Renditen am Anleihenmarkt und fehlender Trends an den Aktienmärkten suchen Anleger verstärkt nach Alternativen zu traditionellen Anlagemöglichkeiten. Covered Call Writing bietet hier Chancen auf die Erzielung attraktiver Renditen bei überschaubaren Risiken. Bei der Beachtung der in diesem Artikel gegebenen Ratschläge und Tipps, sollte diese Strategie viel Freude bereiten.

Steuerliche Aspekte des Covered Call Writings
Maßgeblich für die Besteuerung von Optionsgeschäften ist das Schreiben des Bundesministeriums der Finanzen IV C 3-S 2256-265/01 vom 27.11.2001. Wir wollen hier nur die Besteuerung aus Sicht des Verkäufers eines Calls betrachten:

Vereinnahmte Optionsprämien sind steuerrechtlich als Entgelt für eine sonstige Leistung im Sinne des § 22 Nr. 3 EStG anzusehen. Sie zählen also nicht zu Einkünften aus Spekulationsgeschäften. Dies bedeutet, dass die vereinnahmten Prämien Fall einkommensteuerpflichtig sind. Nach dem Verkauf eines Calls sind drei Szenarien vorstellbar, deren steuerrechtliche Behandlung unterschiedlich ist:

1. Die Option verfällt wertlos
Die vereinnahmte Optionsprämie ist gemäß §22 Nr. 3 EStG als Entgelt für sonstige Leistungen zu versteuern. Dabei spielt die Laufzeit der Option keine Rolle. Es gilt das Zuflussprinzip, d.h. die Versteuerung muss im Jahr des Zuflusses erfolgen und nicht im Jahr der Fälligkeit der Option (falls die Option über das Jahr des Zuflusses hinaus läuft).

2. Die Aktie wird vom Käufer der Option abgerufen
Übt der Käufer der Kaufoption diese aus und liefert der Stillhalter den Basiswert, so liegt beim Stillhalter ein privates Veräußerungsgeschäft nach § 23 Abs. 1 Satz 1 Nr. 2 EstG hinsichtlich des Basiswertes vor, sofern der Basiswert innerhalb eines Jahres vor Veräußerung angeschafft wurde. Die vereinnahmte Optionsprämie wird bei der Ermittlung des privaten Veräußerungsgewinnes nicht berücksichtigt. Sie ist, wie schon erwähnt, als Entgelt für eine sonstige Leistung zu versteuern.

3. Die Option wird vor Fälligkeit zurückgekauft (Closing)
Kauft der Verkäufer die Option vor Fälligkeit zurück, man nennt diesen Vorgang auch Glattstellen, so handelt es sich bei der zu zahlenden Optionsprämie wirtschaftlich betrachtet um Aufwendungen zur Befreiung der zuvor eingegangenen Stillhalterbindung und damit um Aufwendungen zur Sicherung der vereinnahmten Optionsprämie. Gezahlte Optionsprämie und Nebenkosten (= Spesen) dürfen daher als Werbungskosten bei den Einkünften aus § 22 Nr. 3 EStG abgezogen werden.

Steuermatrix
Option verfällt wertlos: Optionsprämie = sonstige Einkünfte Aktie wird abgerufen: Optionsprämie = sonstige Einkünfte

Gewinn/Verlust aus Aktiengeschäft
Abruf innerhalb eines Jahres nach Kauf des Basiswertes = privates Veräußerungsgeschäft Abruf außerhalb eines Jahres nach Kauf des Basiswertes = steuerlich nicht relevant

Vorzeitiges Closing
Optionsprämie = sonstige Einkünfte Gezahlter Optionspreis + Spesen = Werbungskosten Steuerlich problematisch könnte es also werden, wenn Sie einen Basispreis wählen, der über dem Kaufpreis des Basiswertes liegt, da sie bei Abruf des Basiswertes durch den Käufer innerhalb eines Jahres steuerpflichtige Kursgewinne erzielen. In diesem Fall müssen Sie einen Teil der erzielten Gewinne an das Finanzamt abgeben.

(c) 2003 Traders´ media GmbH, Beethoven Center, Beethovenstr. 1a, 97080 Würzburg
Homepage: www.traders-mag.com

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