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Wochenkommentar: EZB - Behind the curve?

HSH Nordbank Research - Bonds - 18.01.2018

Die Fed ist bei ihrer geldpolitischen Normalisierung schon sehr weit fortgeschritten. Sie hat ihre Anleihek√§ufe beendet, die Leitzinsen mittlerweile f√ľnfmal erh√∂ht und mit dem Bilanzabbau begonnen. Die Bank of England hat die Zinsen erh√∂ht. Selbst die Bank of Japan sch√∂pft die Bandbreiten ihrer angestrebten Anleihekaufvolumina nicht mehr komplett aus. Die EZB hinkt jedoch hinterher. Zwar hat sie den Umfang ihrer Wertpapierk√§ufe reduziert. Doch sie ist immer noch im expansiven Modus. Als Grund f√ľhrt sie die Inflationsrate an, die deutlich unterhalb ihres Preisziels von knapp 2 % liegt.

Das Anleiheankaufprogramm wurde Anfang 2015 von der EZB implementiert, als die Preise in der Eurozone zur√ľckgingen und m√∂glicherweise eine Deflation gedroht h√§tte. Jetzt - fast drei Jahre sp√§ter - ist von dieser Krise nichts mehr √ľbrig geblieben. Die Inflationsrate lag im Dezember mit 1,4 % deutlich h√∂her. Doch das reicht der Notenbank nicht. Sie will die Gewissheit haben, dass sich die Inflationsrate an das Preisziel ann√§hert.

Doch wenn die Teuerungsraten tats√§chlich an das Inflationsziel heranr√ľcken, ist es schon viel zu sp√§t. In der Eurozone hat sich der Aufschwung 2017 √ľberraschend stark beschleunigt. Dieser Schwung d√ľrfte in das Jahr 2018 mitgenommen worden sein. F√ľr die beiden Jahre ist ein Wachstum oberhalb der 2 % zu erwarten ‚Äď damit w√§chst die W√§hrungsunion sp√ľrbar √ľber ihrem Potenzialwachstum und so kr√§ftig wie schon seit zehn Jahren nicht mehr. Der output gap ‚Äď also die L√ľcke zwischen dem tats√§chlichem BIP und dem Produktionspotenzial ‚Äď d√ľrfte sich 2018 schlie√üen. Eine st√§rkere Auslastung der Kapazit√§ten sollte √ľber mehr Druck auf dem Arbeitsmarkt zu anziehenden L√∂hnen f√ľhren, was wiederum die Inflation anheizen d√ľrfte (Lohn-Preis-Spirale).

Bislang steigen die L√∂hne in der Eurozone noch kaum. Im dritten Quartal haben diese um 1,6 % gegen√ľber dem Vorjahr zugenommen. Doch das hei√üt nicht, dass diese Mechanismen au√üer Kraft gesetzt wurden. Vielleicht laufen die Prozesse auf dem Arbeitsmarkt einfach langsamer ab. Oder die Kapazit√§ten sind weniger stark ausgelastet als gedacht. Fakt ist: Das Risiko besteht, dass das Lohnwachstum in Gang kommt und dann erh√∂hen sich die Preise auf einmal sehr viel st√§rker. Begleitet wird dies m√∂glicherweise durch einen h√∂heren √Ėlpreis, der f√ľr Kostensteigerungen sorgt.

Im derzeitigen kr√§ftigen Konjunkturaufschwung wirkt eine unver√§nderte Geldpolitik zunehmend expansiver. Die EZB l√§uft Gefahr zu sp√§t und zu langsam auf das ver√§nderte Umfeld zu reagieren. Wenn die Preise aufgrund einer h√∂heren Lohndynamik ins Laufen kommen, dann k√∂nnten sie relativ schnell √ľber das Preisziel hinausschie√üen. Die EZB w√§re gezwungen, ihre Geldpolitik auf einmal sehr z√ľgig zu straffen. Das w√ľrde jedoch bedeuten, dass der R√ľckzug aus dem Anleihemarkt eher abrupt und ungeordnet abl√§uft. Ein Schock an den Finanzm√§rkten k√∂nnte die Folge sein, was einen pl√∂tzlichen Anstieg der Kapitalmarktzinsen ausl√∂sen w√ľrde. Die EZB wird dies unbedingt vermeiden wollen.

Bisher hat die Notenbank eine sehr z√∂gerliche Kommunikation in Bezug auf einen Ausstieg aus ihrem QE-Programm betrieben. Das Sitzungsprotokoll ihres Dezember-Treffens zeigt jedoch, dass die EZB allm√§hlich umdenkt und ihre ultralockere Geldpolitik in Zeiten eines Konjunkturbooms als Risikofaktor ansieht. Es scheint sich ein fr√ľherer Ausstieg aus ihren Anleihek√§ufen anzudeuten ‚Äď ihre Kommunikation dazu d√ľrfte sie in den kommenden Monaten anpassen.

Was bedeutet eine schnellere Gangart der EZB? Wir können uns auf höhere Zinsen einstellen, allen Unkenrufen zum Trotz. Und wenn die EZB zu spät handelt bzw. zu zauderlich vorgeht? Dann werden die Zinsen irgendwann erst recht steigen.

Redaktionsschluss: 18.01.2018

Autor: Sintje Boie, HSH-Nordbank

Hinweis
Der Marktkommentar ist ein Auszug aus dem w√∂chenlich erscheinenden Wochenbarometer f√ľr die Renten- und Devisenm√§rkte der HSH Nordbank. Den vollst√§ndigen Bericht und weitere Publikationen erhalten Sie auf unternehmerpositionen.de und HSH-Nordbank.de Bitte beachten Sie die Hinweise und den Disclaimer auf HSH-Nordbank.de und in den jeweiligen Publikationen.

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