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Baader Bond Markets: Draghi und die Kunst des Eierlaufens

K. Stopp I Baader Markets - Bonds - 20.07.2017

Zum Abschluss des zweitägigen EZB-Ratstreffens hat Mario Draghi am heutigen Donnerstag die Gelegenheit, seine Gedanken bezüglich der zukünftigen Ausrichtung der Geldpolitik - im Rahmen einer Pressekonferenz - der gespannten Zuhörerschaft mitzuteilen. Als er Ende Juni auf der Konferenz im portugiesischen Sintra einen ersten Einblick gewährt hatte, kam es an den Finanzmärkten zu heftigen Reaktionen. Ob der EZB-Chef mit seinen Äußerungen nur die Stabilität der Märkte testen wollte oder schlichtweg zu euphorisch war, kann nur er selbst beantworten. Dennoch weiß Draghi seit dieser Veranstaltung, was er tunlichst nicht sagen sollte!

Somit steht er heute vor einer sehr heiklen Mission: Einerseits den Kurswechsel zu kommunizieren, aber andererseits möglichst keine oder nur geringe Reaktionen hervorzurufen. Vielleicht wäre in diesem Fall das Motto „Reden ist Silber und Schweigen ist Gold“ wieder mal das einzig Richtige. Die Kunst des Sprechens liegt also manchmal nicht darin, was man sagt, sondern eher darin, was man nicht sagt. Dadurch bliebe die Phantasie erhalten und Super-Mario könnte sich bis zum 7. September überlegen, wie er eine Schockreaktion verhindern will. In diesem Zusammenhang wird auch sehr häufig auf seine anstehende Rede (Ende August) bei der von der US-Notenbank veranstalteten Konferenz in Jackson Hole verwiesen. Bei seiner bisher letzten Rede vor diesem Auditorium hatte er im August 2014 den massiven Ankauf von Anleihen angekündigt. Vielleicht schließt sich in diesem Jahr der Kreis dahingehend, dass er nach drei Jahren in seiner Rede an gleicher Stelle das Ende verkünden wird.

Somit wird das zentrale Anliegen der heutigen Sitzung sein, die Erwartungen auf die September-Sitzung der EZB zu lenken und den Ausstieg vorsichtig in Aussicht zu stellen. Untermauert werden könnte dies durch das Streichen der Formulierung: „falls erforderlich, die Anleiheankäufe auszuweiten“. Es liegt also noch ein weiter Weg vor dem jetzigen und zukünftigen EZB-Präsidenten, und manches erinnert hierbei an das auf Kindergeburtstagen beliebte Spiel des Eierlaufens. Auch dabei kommt es auf Geschicklichkeit an, und man muss sich entscheiden, ob man eher langsam oder schnell das Ziel erreichen will. Denn zu viel Zeit sollte man sich seitens der Notenbanker nicht lassen, um im Falle einer notwendigen Unterstützung durch die Geldpolitik wieder Möglichkeiten zu haben. Als Vorbild dient hierbei sicherlich die US-amerikanische Notenbank Fed, aber nicht die Bank of Japan.

Yellens Nachfolger läuft sich warm

Vergangene Woche hat Fed-Chefin Janet Yellen die Börsen auf weitere Zinserhöhungen eingestimmt. Die Zentralbank erwarte, dass die Konjunktur behutsame Anhebungen erlauben werde, sagte Yellen in Washington. Die Wirtschaft werde in den nächsten Jahren wie bisher mit moderater Geschwindigkeit wachsen. Verlässliche und mit Bedacht vorgetragene Ankündigungen waren die Märkte von Yellen stets gewohnt. Damit hat Yellen den bisherigen Kurs der Fed bestätigt.

Die Ankündigung war daher im Grunde nichts Besonderes, wenn da nicht eine andere Nachricht aus dem Weißen Haus gewesen wäre, mit der „D. T., der Unberechenbare“ Yellens wahrscheinlichen Nachfolger ins Spiel gebracht hat. Wenn nicht alles täuscht wird nämlich Trumps Wirtschaftsberater Gary Cohn neuer Präsident der Fed werden, wie das politische Magazin „Politico“ berichtete. Die Amtszeit Yellens, die von Trump während des Wahlkampfs massiv kritisiert worden war, endet damit im Februar 2018. Von seiner harten Kritik war Trump zwar im April abgewichen und hatte sogar eine zweite Amtsperiode Yellens nicht mehr ausgeschlossen, aber D.T. ist ein Meister der Sprunghaftigkeit.

Dass sich nun Cohn gedanklich bereits warmlaufen darf, schwächt jedenfalls die Autorität von Yellen, deren Job als das wichtigstes Amt in der globalen Finanzwelt gilt. An der Wall Street steht Cohn, der eigentlich gerne Chef von Goldman Sachs werden wollte, für niedrige Zinsen und einen billigen Dollar. Würde er diese Haltung an der Spitze der Fed umsetzen, könnte es einem Konjunkturprogramm für Trump gleichkommen. Die Frage ist daher, ob Yellen, die als Chefin auf Abruf zur „lame duck“ werden kann, nicht die Zinsen in einer Art Torschlusspanik schneller erhöhen wird als bisher von der Fed vorgesehen. Aufgrund ihrer bisherigen, eher besonnenen Vorgehensweise erscheint dies nicht sehr wahrscheinlich. Dennoch beschert die verfrühte Positionierung ihres Nachfolgers durch Trump den Kapitalmärkten einmal mehr ein neues Stück Unsicherheit.

London fehlt der Kompass für den Brexit

Allmählich müssen die Londoner Banken handeln. Vor dem Hintergrund des drohenden Austritts Großbritanniens aus der Europäischen Union machen immer mehr Institute Nägel mit Köpfen und suchen sich ihre Brückenpfeiler auf dem Kontinent. Wegen des Brexits benötigen sie von März 2019 an eine EU-Banklizenz, wenn sie ihre Services in den verbleibenden 27 Staaten anbieten wollen. So planen Institute wie Goldman Sachs und Morgan Stanley ihre jeweils rund 200 Mitarbeiter in Frankfurt zumindest zu verdoppeln. JP Morgan erwägt sein Headquarter für das Investment Banking am Main aufzuschlagen, während die Citigroup dort ihre Zentrale für Wertpapierhandel in der EU ansiedeln will. Die Bank of America zieht es zwar nicht nach Frankfurt, liebäugelt dafür aber mit einer Niederlassung in Dublin. Tatsächlich scheint sich Frankfurt zum Favoriten unter den Standorten herauszukristallisieren, unter denen Londoner Banken auswählen können, um eine EU-Banklizenz über März 2019 hinaus aufrechterhalten zu können. Nicht von ungefähr erwartet der Branchenverband Frankfurt Main Finance für die Mainmetropole auf Sicht von fünf Jahren mit einem Brexit-bedingten Stellenzuwachs von 10.000 Jobs.

Langsam scheint auch den Briten klar zu werden, was der Brexit nicht nur für den Bankenstandort der City of London bedeuten wird. So lässt eine Umfrage aufhorchen, wonach inzwischen mehr als die Hälfte der Briten ein erneutes Referendum wünschen. Zu diesem Stimmungsumschwung hat auch der Eindruck beigetragen, dass sich die Situation für im Land lebende EU-Bürger und Briten auf dem Kontinent eben doch verschlechtern würde. Ebenso wird klar, dass sich für Großbritannien langfristige, milliardenschwere Verpflichtungen aus der bisherigen EU-Mitgliedschaft ergeben werden. Und von der Behauptung, wonach das Land wöchentlich 350 Mio. Pfund an Mitgliedsbeiträgen zugunsten des eigenen Gesundheitssystems sparen könnte, will keiner der Austrittbefürworter mehr etwas wissen. So hatte sich diese zentrale Behauptung von Brexiteers wie Nigel Farage als schlichte Lüge entpuppt. Hinzu kommt die Problematik, die sich an der Grenze zwischen dem EU-Mitglied Irland und Nordirland, das mit UK austreten müsste, ergeben würde.

Immer deutlicher wird also, welch komplexes Unterfangen der Brexit darstellt und wie schwer es sein wird, bis zum avisierten Austrittsdatum März 2019 tragfähige Regelungen auszuhandeln. Hinzu kommt der Richtungsstreit unter den Konservativen, die sich nicht auf einen harten oder weichen Brexit-Kurs einigen können. Der Regierung in London unter der geschwächten Premierministerin Theresa May scheint hier planlos und ohne Kompass vorzugehen. Während Finanzminister Philip Hammond wiederholt vor den wirtschaftlichen Folgen eines harten Brexit warnt, beharrt der rechte Parteiflügel auf einen schnellen Austritt aus der EU um jeden Preis. Gleichzeitig gilt es für viele politische Beobachter als sicher, dass May diese Legislaturperiode nicht überstehen wird. Die Frage ist nur, wann und von wem die Attacke kommen wird. Einer, der sie beerben könnte, ist der europaskeptische Brexit-Minister David Davis. Angesichts der Planlosigkeit, die London derzeit vermittelt, mag man auf eine möglichst frühe Revolte hoffen. Dann wäre wenigstens hier etwas mehr Klarheit erreicht. Vielleicht ist es ja schon im Herbst soweit – dann nämlich, wenn die Tories ihren nächsten Parteitag abhalten.

Russische Bank fährt in die Pleite

Es ist eine der größten russischen Banken, die sich da in die Pleite manövriert hat. Vergangene Woche hat sich die Zentralbank in Moskau die schwankende Jugra-Bank vorgenommen und unter staatliche Aufsicht gestellt. Dies ist nichts Neues im Staate von Wladimir Putin. Seit 2013 wurden ganze 338 Geldinstitute geschlossen, weil sie nicht den geforderten Standards entsprochen hatten. Aber weil es sich immer nur um kleine Institute handelte, war das gesamte Bankensystem nicht ins Wanken geraten.

Nun aber ist erstmals ein großer Player betroffen, der unter den insgesamt 550 russischen Banken zu den größten 30 Instituten gehört. Mit 170 Mrd. Rubel (ca. 2,8 Mrd. €) mussten bisher die Zentralbank und die Einlagensicherung für die Bank einspringen. Das ist der größte Versicherungsfall in der russischen Finanzgeschichte. Für vorerst ein halbes Jahr wurde das Geldinstitut unter die Verwaltung der Agentur für Einlagensicherung gestellt. Die Forderungen der Gläubiger sind so lange eingefroren.

Beobachter gehen nun davon aus, dass die Zentralbank diesmal sogar die Notenpresse wird anwerfen müssen, um die Probleme in den Griff zu bekommen. Die Auszahlungen an die Sparer, von denen jeder Anspruch auf Versicherungszahlungen von 1,4 Mio. Rubel hat, sollen kommende Woche beginnen. Ob die Jugra-Bank am Ende von einem größeren Institut übernommen oder abgewickelt wird, steht noch nicht fest.

Klar ist allerdings, dass die Jugra-Bank nicht die einzige ist, die Moskau Sorgen macht. Auch der staatliche Platzhirsch, die Sberbank, kämpft mit einem faulen Großkredit. Den hat sie in Kroatien in Höhe von 1,1 Mrd. € an den landesweit größten Retailkonzern Agrokor vergeben. Nach dessen Pleite hat die Sberbank die Hoffnung auf Rückzahlung inzwischen aufgegeben. Immerhin ist die Sberbank durch das misslungene Kreditengagement in Kroatien nicht ins Wanken geraten. Das Institut hat seinen Erholungskurs fortgesetzt und kann für das erste Halbjahr 2017 trotz erhöhter Rücklagen für Agrokor einen gestiegenen Gewinn ausweisen.

IWF mahnt Madrid: Banken krisenfest zu machen

Der Internationale Währungsfonds (IWF) hat Spanien angemahnt, die Finanzbranche des Landes besser für die nächste Krise zu wappnen und die Ertragskraft der Banken zu stärken. Trotz jüngster Fusionen sieht der IWF noch Spielraum für weitere Zusammenschlüsse und geeignete Maßnahmen, um die Profitabilität der Institute zu steigern.

So fordert der Fonds in seinem jährlichen Spanien-Bericht ein „proaktiveres Vorgehen“ zu Versäumnissen der Vergangenheit. Dies würde helfen, das Bankensystem auf neue Herausforderungen vorzubereiten. Der IWF erkennt aber auch an, dass die vor kurzem erfolgte Übernahme - der in die Krise geratenen Banco Popular durch die Großbank Santander - die Unsicherheit im Bankensystem reduziert hätte.

Weiter fordert der IWF von der Regierung in Madrid, die Staatsschulden und die Arbeitslosigkeit zu senken. Es sei an der Zeit, die verbliebenen Verwundbarkeiten anzugehen. Für das spanische Wirtschaftswachstum rechnet der Fonds für 2017 mit einem kräftigen Plus von 3,1% - gegenüber einer bisherigen Prognose von 2,6%.

Was folgt nach sieben mageren Jahren in Hellas?

Sieben magere Jahre der Schuldenkrise hat Griechenland hinter sich. Vergangene Woche hat nun die EU-Kommission das Land aus dem im Jahr 2009 eröffneten Defizitverfahren entlassen. Die Anstrengungen und Opfer hätten sich gelohnt, nun könne Athen das Kapitel Austerität abschließen und sich auf Wachstum, Investitionen und Arbeitsplätze freuen, sagte der für Finanzfragen zuständige Kommissar, Pierre Moscovici.

Für 2016 verzeichnet Athen nach offizieller Statistik einen Haushaltsüberschuss von 0,7% des Bruttoinlandsprodukts. Für das laufende Jahr wird ein Fehlbetrag von 1,2% prognostiziert. 2018 soll’s dann wieder einen Überschuss von 0,6% geben. Immerhin, denn noch 2013 hatte das Budgetdefizit 13,1% der Wirtschaftsleistung betragen.

In Griechenland stellt sich aber auch die Frage nach den Folgen eines rigiden Sparkurses, den die Regierung von Alexis Tsipras aller sonstigen starken Worte zum Trotz auf Druck der EU durchsetzen musste. In Prozentzahlen liest sich die Entwicklung positiv, aber das Bruttoinlandsprodukt ist niedriger denn je und mehr Bürger als zuvor können ihre Steuern nicht zahlen. Mit 1,5 Millionen Menschen lebt ein großer Teil der Griechen in akuter Armut.

Dafür hält sich die Finanzbehörde ausgerechnet an den Pensionisten schadlos, deren Rente seit Jahren sukzessive gekürzt wurde. Von 2019 an soll es eine Reduktion um weitere 18% geben, damit 1,8 Mrd. € gespart werden. Dass den sieben mageren Jahren nun sieben fette folgen werden, dürfte zumindest für diese Klientel bereits jetzt ausgeschlossen sein.

Nach der Entlassung Griechenlands aus dem EU-Defizitverfahren verbleiben mit Spanien, Großbritannien und Frankreich noch drei Mitgliedsstaaten unter ständiger Beobachtung der Kommission. Während die Briten wegen des Brexits ab 2019 kein Thema mehr sein werden, könnte Spanien nach EU-Prognosen 2018 unter die Drei-Prozent-Schwelle rutschen. Damit verbliebe Frankreich als einziges Sorgenkind, das nach jüngsten Berechnungen 4 Mrd. € zusätzlich einsparen muss, um die Ziele von 2017 noch zu erreichen.

Der Sommerpause zum Trotz

In dieser Berichtswoche nutzte Thermo Fisher Scientific die Gunst der Stunde und refinanzierte sich erfolgreich am Kapitalmarkt. Aber auch die Eurofins Scientific SE und der Betreiber von Einrichtungshäusern in Europa Steinhoff Europe AG konnten jeweils eine Neuemission am Markt platzieren. Zumindest kurzfristig gab es daher ein wenig Bewegung am Primärmarkt für Corporate Bonds. Jedoch ist für die nächsten Wochen - nach aktuellem Stand - nur mit einer sehr geringen Emissionstätigkeit zu rechnen.

Das börsennotierte Unternehmen Thermo Fisher Scientific emittierte gleich vier Anleihen im Gesamtvolumen von 2,6 Mrd. €. Der 500 Mio. € schwere Floater (XS1651071521) ist am 24.07.2019 fällig und der Zinssatz richtet sich nach dem vierteljährlichen Euribor +23 bps. Begeben wurde das Papier zu 100,205%. Die weiteren 3 Tranchen (XS1651071877, XS1651071950, XS1651072099) haben jeweils ein Emissionsvolumen von 700 Mio. € und Laufzeiten von 9, 12 und 20 Jahren. Die erste Tranche ist am 23.01.2026 fällig und hat einen Zinssatz von jährlich 1,4%. Begeben wurde das Papier zu 99,526%, was einem Spread von +70 bps über Mid Swap gleichkam. Die Anleihe besitzt eine Kündigungsoption am 23.11.2025 zu 100%. Der zweite Bond mit Fälligkeit am 24.07.2029 zahlt den Investoren jährlich 1,95% Zinsen und wurde zu 99,282% (+90 bps über Mid Swap) begeben. Ebenfalls räumte Thermo Fisher sich hier am 24.04.2029 ein optionales Kündigungsrecht zu 100% ein. Die letzte Anleihe im Bunde ist mit einem Kupon von 2,875% p.a. ausgestattet und am 24.07.2037 fällig. Der Reoffer lag bei diesem Bond bei 99,76%, was +140 bps über Mid Swap entsprach. Auch hier gibt es 3 Monate vor Endfälligkeit ein optionales Kündigungsrecht zu pari.

Steinhoff Europe AG emittierte einen 8-jährigen 800 Mio. € schweren Bond (XS1650590349) mit Fälligkeit am 24.01.2025 und zahlt den Investoren jährlich 1,875% Zinsen. Ausgegeben wurde das Papier zu 99,444%, was einen Emissionsspread von +130 bps über Mid Swap bedeutete.

Als Dritter im Bunde emittierte das mit bioanalytischen Dienstleistungen für die Bereiche Lebens- und Futtermittel, Pharmazeutika sowie Umwelt tätige Unternehmen Eurofins Scientific SE einen 7-jährigen Bond (XS1651444140) mit einem Emissionsvolumen von 650 Mio. €. Die börsennotierte Gruppe mit Sitz in Luxemburg zahlt für die Aufnahme des Kredits am Bondmarkt bis zur Fälligkeit am 25.07.2024 jährlich 2,125% Zinsen an die Gläubiger. Der Emissionspreis belief sich auf 99,046%, was +170 bps über Mid Swap entsprach.

Alle Unternehmen legten für ihre Bonds eine Mindeststückelung von 100.000 € fest und ließen für ihre Titel - mit Ausnahme des Floaters von Thermo Fisher - eine Make Whole Option in die Anleihebedingungen aufnehmen.

Höhenflug oder Tauchstation?

Im Hinblick auf die heute anstehende EZB-Sitzung ist der Kursverlauf beim Euro-Bund-Future nur damit zu erklären, dass die Investoren trotz einer unterschwelligen Angst vor fallenden Notierungen neutral das Ergebnis abwarten wollen. Notierte das Rentenbarometer vor neun Tagen nur noch knapp über der Marke von 160%, so konnte es sich inzwischen wieder knapp über 162% hocharbeiten. Zum Handelsstart notiert es heute bei ca. 161,71%.

In den kommenden Wochen und Monaten wird sich das Schicksal dann entscheiden. Denn falls es in den kommenden Monaten zum Wegfall der künstlich erzeugten Nachfrage kommen wird, stellt sich die Frage nach echten Interessenten für Staatsanleihen aus der Peripherie und somit ist eine Spreadausweitung bereits vorprogrammiert.

Nach der heutigen Pressekonferenz wird sich sehr schnell zeigen, ob der Euro-Bund-Future nochmals zum Höhenflug ansetzen oder aber erneut auf Tauchstation gehen wird. Charttechnisch bedeutet dies, dass nur ein dauerhaftes Überwinden der 162,40%-Marke das Erklimmen neuer, alter Höhen ermöglicht. Aber zugleich würde das Abprallen die Gefahr eines Abverkaufs bei Renten erhöhen und einen Test der Unterstützungslinie bei ca. 160% wahrscheinlich machen.

Um nicht Gefahr zu laufen, in die sogenannten Bullen- oder Bärenfallen zu tappen, ist es sinnvoll, nur beim Bruch wichtiger Chartmarken die vorher eingegangene Position zu überdenken und abzusichern. Das Motto des heutigen Handelstages lautet also: Kühlen Kopf bewahren und nichts überstürzen.

Bund zahlt für 29 Jahre 1,29%

In dieser Handelswoche wurden in den USA insgesamt für 137 Mrd. USD Geldmarktpapiere mit Laufzeiten von 4 und 52 Wochen sowie 3 und 6 Monaten aufgelegt. Abgerundet wird dies am heutigen Donnerstag durch die Emission einer 10-jährigen TIPS im Volumen von 13 Mrd. USD.

In der Eurozone richtet sich heute das Augenmerk auf die Aufstockung dreier Anleihen Spaniens (A19JJJ / 2021 ; A19B40 / 2022 ; A19KVL / 2027) und sechs französischer Staatsanleihen (A19FUW / 2027 ; A1G87J / 2027 ; A19HR9 / 2048 ; A19DMN / 2028 ; A1GMH7 / 2027 ; A18675 / 2047). Bereits am gestrigen Mittwoch wurde planmäßig das Emissionsvolumen der Bundesanleihe (110234 / 2046) um 1 Mrd. € auf nun insgesamt 23 Mrd. € erhöht. Die Zuteilung erfolgte bei einer Durchschnittsrendite von 1,29%. Insgesamt wurde diese Anleihe nach der Erstbegebung im Februar 2014 zu 99,40% fünfzehnmal aufgestockt und zwar zu Preisen zwischen 105,58% und 157,52%. Bei diesem Tender wurde ein durchschnittlicher Preis von 129,16% erzielt.

Der Euro und die Bergwertung

Es läuft gerade die Tour de France, bekanntlich das schwerste Radrennen der Welt. Über Sieg und Niederlage entscheiden die Bergetappen und die außergewöhnlich schwierigen Anstiege.

Die europäische Gemeinschaftswährung hat hingegen derzeit keinerlei Probleme mit Anstiegen und meistert diese mit Leichtigkeit. So hat es der Euro in dieser Woche erneut geschafft, Bestmarken zu erklimmen. Aufgrund der abermals gescheiterten Gesundheitsreform in den USA sowie wachsender Skepsis über die Reformpläne von Präsident Trump und deren Umsetzung hatte der Euro kräftigen Rückenwind erhalten. In der Folge stieg der Wechselkurs bis auf 1,1583 USD und notierte damit so hoch wie zuletzt Anfang Mai vergangenen Jahres (1,1616 USD). Im weiteren Wochenverlauf rücken wieder die Notenbanken in den Fokus der Märkte und das kann zu größeren Kursbewegungen am Devisenmarkt führen. Nach dem heutigen Beschluss der BoJ die Leitzinsen nicht zu verändern und im Vorfeld der EZB-Ratssitzung handelt der Euro zum Tagesstart etwas leichter bei 1,1515 USD.

Die Schwäche des Greenbacks zeigt sich auch im Vergleich zum australischen Dollar. So kletterte die Währung Australiens auf ein 2-Jahres-Hoch bei 0,7989 USD. Im Vergleich zum Euro konnte der Aussie-Dollar ebenfalls überzeugen und verteuerte sich seit Ende Mai von 1,52276 AUD bis auf 1,4424 AUD. Dies ist bemerkenswerterweise auch auf die Veröffentlichung des Notenbankprotokolls vom Juli zurückzuführen. Darin wird von einem anziehenden Wachstum gesprochen, was wiederum die Wahrscheinlichkeit einer Leitzinsanhebung im Mai 2018 erhöht.

In dieser Berichtswoche setzten die Privatanleger auf Altbekanntes. Favorisiert wurden hierbei Fremdwährungsanleihen auf australische Dollar, türkische Lira, südafrikanische Rand sowie US-Dollar.

Der Autor dieses Artikels ist Klaus Stopp, Leiter der Skontroführung Renten bei der Baader Bank AG. www.bondboard.de

Disclaimer
Die Baader Bank AG ist eine der führenden Investmentbanken für die DACH-Region (Deutschland, Österreich, Schweiz) und Marktführer im Handel von Finanzinstrumenten.
Als Market Maker ist die Bank für die börsliche und außerbörsliche Preisfindung von über 800.000 Finanzinstrumenten verantwortlich.
Im Investment Banking entwickelt sie Finanzierungslösungen für Unternehmen und bietet institutionellen Anlegern umfassende Dienstleistungen beim Vertrieb und dem Handel von Aktien, Anleihen und Derivaten.

Herausgeber:
Baader Bank AG
Weihenstephaner Str. 4
85716 Unterschleißheim
Deutschland
www.baaderbank.de

Redaktion:
Robert Halver,
Leiter Kapitalmarktanalyse der Baader Bank AG
Marc Schlömer, Kapitalmarktanalyse, Baader Bank AG

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